本文围绕2025年资本市场展开，风口财经记者独家专访中航证券首席经济学家董忠云，探讨开年以来市场走势及波动原因、全球资产“东升西落”逻辑、全年A股走势展望、巩固市场回稳工作以及新一轮资本市场改革重点等问题。
在今年的政府工作报告中，首次将稳住楼市股市纳入总体要求，并且提出要以更大的力度促进楼市股市健康发展。这一举措再次彰显了股市在经济发展中的重要地位。
自2024年起，一系列支持资本市场稳定的政策以及创新支持工具纷纷密集落地，这些举措有力地稳定了市场预期。在2025年证监会召开的系统工作会议上，明确提出要坚持稳字当头，全力以赴形成并巩固市场回稳向好的势头。
开年以来，市场走势出现波动，近期全球资产“东升西落”也成为市场关注的焦点。围绕如何看待市场走势及波动、“东升西落”背后的逻辑、怎样巩固市场回稳向好势头以及新一轮资本市场改革的重点工作等问题，风口财经记者独家专访了中航证券首席经济学家董忠云。
董忠云认为，“东升西落”的大方向较为明确。中国经济动能正逐步向科技和消费领域转移，这一趋势已十分清晰；而美国经济增速则可能持续回落。在此背景下，A股有望形成长牛行情，外资长线资金也有望持续增加对A股的配置比例。
当前市场属于正常波动
风口财经记者询问董忠云如何点评开年以来A股的走势情况。董忠云表示，2025年年初，市场出现了一些波动。这主要是因为市场部分焦点转移到了美国政策的不确定性上，当地时间1月20日特朗普的就职演讲成为关键时间节点。
到了1月中旬，DeepSeek取得成功，打破了美国在科技领域长期以来的领先局面，引发全球资金对中国科技股进行重新评估。A股市场，尤其是科技板块快速上涨。春节过后，基本面高频数据表现良好，多个经济指标在开年得到改善，为这轮科技行情的持续性奠定了基础。同时，阿里巴巴在业绩会上公布的资本开支计划远超预期，成为推动本轮科技行情的另一个重要因素。阿里巴巴作为中国科技企业的代表之一，明确大幅提升云和AI基础设施领域的资本开支具有重要的指示意义，预示着中国人工智能产业可能会展开激烈竞争并进入大规模扩张阶段，科技板块因此进一步上涨。
然而，近期市场又出现了波动，沪市3400点得而复失。董忠云分析，主要原因是此前A股，特别是科技板块上涨速度过快，且在上涨过程中基本没有明显的调整，这种上涨的持续性通常较弱。目前科技领域缺乏新的催化剂，出现一定的波动是正常现象。另一方面，经济数据的改善是这波春季躁动行情的重要支撑。但当前和年初一样，又迎来了美国关税政策不确定性的关键节点，4月初美国关税政策有一轮集中落地，部分资金对国内二季度经济改善程度存在担忧。
董忠云强调，当前市场波动主要是由于前期涨幅过快，在缺乏新的催化因素的情况下，短期边际出现了一些负面扰动，属于正常波动。实际上，本轮上涨的核心驱动因素并没有改变。一是中国在本轮人工智能科技革命中展现出领先水平；二是提振消费、化解债务、地产托底等稳增长政策多管齐下，中国经济逐步跳出转型阵痛期的趋势越来越明显，未来持续改善的确定性较大。
“东升西落”的大方向是确定的
对于全球资产“东升西落”这一说法，董忠云表示认同。他认为“东升西落”的大方向是确定的，中国经济有望持续改善，而美国经济可能会逐渐走弱。不过，目前市场对于“西落”的定价过于超前，大量资金押注美国经济即将衰退。董忠云认为，“西落”的程度还需要观察美国关税政策、各国的反制措施以及这些政策对美国经济的实际影响。
具体来看“东升”，中国经济动能转型方向已经较为清晰，即向科技和消费领域转型。前两年，中国房地产市场主动去泡沫，地方政府的土地财政模式难以持续，市场对中国经济如何转型存在担忧，因此过去两年市场呈现出明显的债强股弱走势。自2024年9月底政策转向以来，政策分别对旧经济动能进行托底，对新经济动能进行扶持和发展。在旧动能方面，包括进一步下调房贷利率、松绑限购政策以及实施化债政策；在新动能的科技方面，推动科技创新、培育新质生产力，鼓励民营企业家积极发挥作用；在新动能的消费领域，包括加大“两新”政策的实施力度、出台《提振消费专项行动方案》以及部分地区推出育儿补贴政策等。总体来看，经济转型方向明确。
同时，近期的基本面数据也验证了经济转型正在稳步推进。30大中城市商品房成交面积较去年同期明显改善，以Deepseek为代表的科技公司在人工智能科技革命中不断取得突破，1 – 2月社会消费品零售总额增速稳步回升。因此，从中长期来看，方向明确，再加上短期边际数据的验证，虽然未来转型之路可能仍会面临困难，但董忠云对“东升”持非常乐观的态度。
再看“西落”，疫情以来美国存量国债快速增加，截至3月27日已超过36万亿美元，超过美国2024年GDP的120%。通过赤字拉动的GDP增长难以持续，可能会引发重大危机。因此，特朗普上台后的一个重要政治目标是通过各种手段削减财政赤字，包括提高关税、裁员、削减支出等。从中期来看，削减赤字可能会导致美国经济增速持续放缓，同时美国在科技领域的领先地位不再，长期增长动能可能会有所减弱。从短期来看，特朗普政府政策的不确定性引发了市场的担忧，近期美国消费及就业数据显示美国基本面边际走弱，恐慌情绪推动市场逐渐形成“美国衰退”的交易预期，2月下旬以来美股出现明显下跌，黄金价格不断刷新新高。但目前美国经济数据尚未出现明显衰退的迹象，董忠云认为“东升西落”大方向正确，但短期对于美国经济的定价过于超前，实际情况可以先跟踪二季度各国反制措施的量级以及对美国的实际影响。
下半年有望形成盈利底
在展望今年全年A股走势时，董忠云表示，从中期来看，“东升西落”的大方向比较明确，中国经济动能向科技和消费领域转型已经较为清晰，美国经济增速可能会持续回落，A股有望形成长牛行情，外资长线资金有望持续提高对A股的配置比例。
从年内情况来看，政府工作报告指出，外部环境更加复杂严峻，可能会对我国贸易、科技等领域造成更大的冲击。在国内政策方面，要求出台实施政策要尽早、尽快，与各种不确定性抢时间，看准了就一次性给足政策力度，提高政策实效。董忠云预计2025年A股走势将在很大程度上取决于内外部政策的博弈情况。2025年赤字率拟按4%左右安排，创历史新高，预计将带动广义赤字规模大幅上升。根据历史数据，广义赤字规模与万得全A指数走势具有较高的相关性。当前万得全A市盈率无论是纵向与近十年历史分位数对比，还是横向与全球主要股票指数对比，均处于中等水平。考虑到未来中期随着经济有望逐步转型，A股盈利持续改善的方向较为明确，具有较大的配置价值。
从节奏上看，二季度是内外部政策博弈的关键时期。近期美国关税政策集中推出，预计后续各国将陆续出台反制措施，全球贸易环境的不确定性较大。在内部方面，相关政策会议可能已经提前储备了国内对冲政策工具，可能会根据二季度出口部门的实际情况择机推出。
到2025年下半年，一方面国内市场对外部冲击的实际量级有了更清晰的认识和预期，另一方面国内刺激政策的效果有望逐渐显现，盈利底有望形成。参考上一轮中美贸易摩擦期间的市场表现，本轮A股盈利底明确后有望开启新一轮行情。
需强化市场预期引导
由于今年政府工作报告首次将稳住楼市股市纳入总体要求，并提出要更大力度促进楼市股市健康发展，凸显了股市的重要地位。风口财经记者询问全力巩固市场回稳向好势头需要做哪些工作。董忠云认为，要全力巩固市场回稳向好势头，需要多维度协同发力，推动A股真正实现向中长期“高质量发展”的转变。
首先，要确保稳增长政策的连续性和精准性，避免政策真空期对市场预期造成干扰。同时，要强化市场预期引导，通过加强高频经济数据披露、政策解读等方式提高信息透明度，稳定投资者对经济前景的长期信心。
其次，当前中国经济正处于新旧动能转换的关键阶段，需要进一步加大对科技与消费领域的支持力度。例如，通过强化税收优惠、研发补贴等政策，引导企业增加在人工智能、云计算等新质生产力领域的资本开支；同时，延续并优化消费刺激措施，如扩大“两新”政策的覆盖范围、完善育儿补贴等民生类支持，以巩固内需修复的可持续性。
第三，要加快推进资本市场深层次改革，全面落实资本市场投融资综合改革举措，包括融资端、投资端、交易端的多项改革。通过强化上市公司治理、加大分红回购力度、严厉打击财务造假等措施，增强投资者信心。同时，要加强投资者教育与服务，引导长期价值投资理念，优化投资者结构，逐步降低散户短线交易对市场稳定性的影响。
第四，要加强内外部风险应对能力。对外要密切关注美国关税政策、科技竞争等外部变量，建立动态评估和预案机制，有效应对短期冲击；对内要防范地方债务、房地产等领域潜在风险的传导，通过延续化债政策、支持房企融资等方式筑牢防线。此外，要持续推进高水平对外开放，优化沪深港通机制，吸引更多国际金融机构参与中国资本市场，同时支持本土科技企业深化全球产业链合作，以开放促进改革。
建议继续深化和差异化上市制度设计
2025年，资本市场进一步全面深化改革已势在必行。证监会指出，将以深化投融资综合改革为引领，全面启动实施新一轮资本市场改革，推动各项改革举措平稳落地，取得切实可见的改革成果。风口财经记者询问董忠云，新一轮资本市场改革有哪些重点工作。
董忠云认为，新一轮资本市场改革是中国经济高质量发展和建设金融强国的重要环节。结合证监会近期表态以及市场痛点，未来资本市场改革可以围绕以下方向展开：
在融资端：第一，继续深化和差异化上市制度设计，设立更多针对不同类型企业的上市标准和规则，推动主板、创业板、科创板错位发展，更好地满足各类企业特别是科技创新型企业的融资需求。同时，简化上市审核流程，降低上市成本，缩短上市周期，提高融资效率，优化再融资和并购重组机制，更好地服务实体经济转型；第二，继续完善信息披露制度，加强对企业信息披露的要求，同时强化分红指引和回购制度，支持上市公司转型升级、做优做强，不断提高上市公司质量；第三，强化市场监督，巩固深化常态化退市机制，确保市场能够实现优胜劣汰。
在投资端：第一，继续完善各类中长期资金的长周期考核机制，加大力度吸引公募基金、保险资金、养老金等中长期资金入市，实现“长钱长投”，平滑市场波动，增强市场稳定性；第二，进一步丰富投资者维权手段，畅通投资者维权救济渠道，加大证券特别代表人诉讼适用力度等，全方位保护投资者合法权益。
在交易端：继续完善交易制度、优化交易监管，提高监管效率和质量，加强对异常交易的监控和监管，提高监管效能，以增强市场活力、提高市场效率。
此外，要继续加强与全球市场的互联互通，通过不断扩大开放的广度和深度，提高外资参与A股的便利性，吸引领先的外资金融机构在中国开展业务，为市场注入新的活力，持续提高资本市场的活跃度。
本文通过对中航证券首席经济学家董忠云的专访，深入分析了2025年A股市场的走势、波动原因、“东升西落”逻辑、全年走势展望以及资本市场改革重点等内容。董忠云认为当前市场波动正常，“东升西落”大方向明确，A股有望形成长牛，下半年或形成盈利底。同时，提出巩固市场回稳需多维度发力，新一轮资本市场改革应围绕融资端、投资端、交易端展开，并加强与全球市场的互联互通。
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