本文深入解读了腾讯2024年财报，从游戏、广告、金融支付以及资本开支四个层面，详细分析了腾讯各业务板块的发展现状、战略调整以及未来的发展潜力和走向。
接下来，我们将从4个层面进行具体拆解，深入了解腾讯在2024年的业务表现和战略布局。
01 游戏弃量，寻求长青之道
2024年，腾讯“增值服务”业务收入达到3191.68亿元，不过同比增速仅为6.97%。值得注意的是，其毛利率同比提升了2.65个百分点，达到56.92%。具体来看，国际游戏收入同比增长9%，达到580亿元；国内游戏收入同比增长10%，为1397亿元。而社交网络收入同比仅增长2%，达到1215亿元。
从单季度数据来看，国际游戏和国内游戏分别同比增长15%和23%，社交网络同比增长6%。合并收入同比增长14.39%，达到790.22亿元，毛利率提升2.19个百分点至55.88%。
整体而言，“增值服务”不到中个位数的增速并不十分突出，其边际贡献基本由游戏业务贡献，且游戏业务占总营收仍维持在30%附近。然而，腾讯的战略有所调整，在今年财报中首次提及“长青游戏”，并且正在积极培育具备长青潜力的新游戏。具体标准为：季度均日活大于500万的手游或大于200万的端游，且年流水超过40亿元的游戏数量较2023年新增2款（推测为《DNF：起源》和《荒野乱斗》），达到14款。
游戏行业向来利润丰厚，一款能够长期吸引玩家的游戏，其迭代成本要远远低于开发新游戏的成本。腾讯逐渐意识到，与其大量开发新游戏去试探玩家喜好，不如沉下心来打造精品游戏。这样做不仅可以降低成本，还能规避“版号限流”带来的困扰。
02 DeepSeeK效应显现，广告正成为AI应用第一试炼场
2024年，腾讯“营销服务”业务收入为1213.74亿元，同比增长19.6%，毛利率同比提升4.8个百分点至55.39%。单季度方面，2024Q4收入同比增长17.49%，达到350.04亿元，毛利率同比提升0.9个百分点至57.7%。
从底层支撑情况来看，视频号用户使用时长快速增长，Q4单季度同比增加了40分钟。在混元大模型（以及DS）的加持下，微信搜一搜的检索量快速增长，Q4点击率同比提升23%。这意味着，广告投放的场景不仅增加了，而且实现了互通，同时受益于AI赋能，广告主的投放效率也得到了提高。
不过，仔细分析数据可以发现，全年收入的增速高于Q4单季度，而毛利率的提升幅度高于Q4单季度却不如Q4。这一差异不难解释：全年来看，前三季度受益于各大行业投放需求回暖，尤其是游戏、电商、教育以及互联网服务等行业投放增加，全场景抬高了收入基数，同时逐步向高毛利的投放场景过渡。而四季度本身因为多个大促节的存在，去年是多个场景协同发力，通过投放量来抬高毛利率；今年则是进行投放场景切换，以质替量。Q4单季度视频号广告收入同比增长60%，搜索广告实现翻倍。
实际上，广告业务毛利率能够接近60%已经非常惊人。重要的是，从公众号到朋友圈再到视频号以及打通后的生态，微信在广告方面的追求一直围绕着场景和效率两方面相结合。在财报后电话会议中，刘炽平提到元宝：“有一定的投流，留存率还是不错的。但是未来不是纯粹靠投流来获得用户，会更加关注留存率和拉活率，未来会通过有机联动的方式，使得元宝和其他产品进行进一步协作，给用户提供更好的体验，这些在未来更为重要。”从搜索广告来看，腾讯快速携手DeepSeek并强力推广元宝，且将战略重心放在用户留存与活跃上，本质上为腾讯增加了一个广告投放的重要场景，其能量不容小觑。
03 “送礼物”激活泛电商模式，金融支付增长新周期值得期待
在“增值服务”“营销服务”以及“金融科技及企业服务”三大板块中，2024年增速最低的是FinTech和企服，同比增长4.02%，达到2119.56亿元。但毛利率却同比大幅提升7.47个百分点，达到47.04%，不断接近游戏和广告业务的毛利率。Q4单季度同比增速仅有3.21%，带来561.25亿元的营收，毛利率同比提升3.27个百分点至47.14%。
无论是2024年全年，还是24Q4单季度，该板块的收入增长都不十分显眼，但爆发力却很强。微信小店2024年全年GMV和订单量同比分别提升92%和125%，灰度测试的“送礼物”功能有效驱动了交易意愿，这是腾讯为未来电商板块发展进行的一次探索，旨在寻找高利润的发展道路。
在企服方面，财报会议中刘炽平提到，AaaS的服务需求非常强劲，但由于算力硬件（GPU）的限制，导致供不应求，即使在25Q1也未能满足B端的需求。这是因为腾讯在不断打通应用层面的互联和协同，例如从微信中提取文档到企业微信，然后用模型去处理数据/文件等，这需要大量算力支持。然而，瞬间面临大量的算力需求时，腾讯需要进行权衡和平衡，这属于业务需求过多带来的“幸福的烦恼”。
在支付业务方面，腾讯通过降低备付金比例，从25%降至18%，并优化清算周期，使得资金成本下降了1.2个百分点。这同样是利用算法技术提高经营杠杆和财务杠杆的体现，目的是寻求更高的利润空间。报告还指出，企业微信深度应用AI技术，收入实现了翻倍，AI相关功能月活增至1500万，基于AI与文档专业处理能力的月活超过2亿，服务超过120万 + 的企业与组织。只要流量存在，且生态的深度和广度足够，无论是广告业务还是单纯针对B端的收费，未来都具有很大的发展潜力。
04 资本开支预期看似平庸，实则激流暗涌
2024年全年，腾讯资本开支高达767.6亿元，同比增幅高达212.66%。Q4单季度资本开支环比增长113.98%、同比增长386.15%，达到365.78亿元。全年资本开支中将近80%投向了AI服务器和算力中心，这一举措引起了外界的高度关注和争议。
其实，这很符合腾讯的发展战略。在电话会议的问答环节，瑞银Kenneth Fong问道：“关于人工智能业务相关的资本支出，多出来的折旧和研发费用会不可避免地拖累利润率，未来如何取得平衡？”高管詹姆斯·米歇尔回答：“新增的资本支出会转化为更多的折旧，但深入探究这些资本支出的取向，对于判断折旧是否会成为利润率的压力很有必要。最直接的是，资本支出用于购买GPU，以支持我们的广告技术，也有小部分用于游戏业务。另一个用途是使用GPU进行大语言模型训练。随着DeepSeek取得突破，更新需要更多GPU的认知已经结束了；第三股用途是云业务相关，虽然回报率不是最高，但足以覆盖GPU的成本并抵消相应的折旧。”
这一问答与前面刘炽平提到的AaaS需求得不到满足相呼应，在To B业务上，目前无需过于纠结CAPX带来的折旧影响，因为该业务仍处于供不应求的阶段。重要的是以下三句话：
（1）财报中提到：“快速迭代混元基础模型，把AI应用到内部使用场景，并依托元宝和微信应用，为AI在消费端的大规模普及做好充分准备。”
（2）Pony在财报会上表示：“去年腾讯的机器人实验室Robotics X调整了研究方向，主攻腾讯擅长的云、大数据等。腾讯希望成为所有机器人厂商的合作伙伴，而不是取而代之做硬件。”
（3）财报中提到：“我们相信加大（AI）的投资，会通过提升广告业务的效率及游戏的生命周期而带来持续的回报，并随着我们个人AI应用的加速普及和更多企业采用我们的AI服务，创造更长远的价值。”
这三句看似不起眼的表述，却承载着腾讯未来的发展走向。从业务构成来看，腾讯的主要利润来自于游戏和广告，资本开支的投入也明确瞄准了这两块业务，并且延伸至整个生态向B端的拓展。过去，阿里在B端业务上表现强劲，腾讯则擅长C端业务。阿里难以打破腾讯在社交领域的护城河，因为让十几亿的月活用户瞬间转换平台非常困难。而腾讯从C端入手，凭借国内最大的流量平台，通过“C端免费 + B端收费”的模式，不断侵蚀竞争平台在B端的份额。
目前，DeepSeek的开源打破了原有逻辑，腾讯作为国内最大的C端平台与DeepSeek进行链接是一种双赢的选择。更重要的是，腾讯抓住了AI发展的第一性原理，通过快速布局算力基础，以满足这个被短暂打破既定规律的生态。这将形成一种新的强化：算力 + 流量。腾讯拥有国内屈指可数的现金流，快速提高自身在算力方面的储备，一方面能够支持自身业务的算力需求，另一方面通过开放的生态与在算法上有突破的企业建立连接（本质上是一种投资行为）。这不仅为相关企业提供了算力支撑（例如DS的“转圈圈”问题在元宝上得到了解决），还为可能的商业生态提供了国内最大的流量出口，这是国内其他互联网厂商难以兼顾的。
也就是说，如果微信是软接口，那么腾讯巨额的资本开支则是在这场AI竞赛中创造硬接口。需要强调的是，算力始终是AI进阶发展的关键因素。从生产力的角度来看，算法的优化是生产要素级别的提升，但如果没有基础设施的支撑，任何低层级的要素提升终归会遇到瓶颈。
综上所述，从长期来看，腾讯目前已经完成了三年前“高质量转型”的承诺。在当下巨额资本开支的情况下，关键在于是否愿意相信腾讯能够在算力设施和流量出口方面产生新的化学反应，创造出更大的价值。
本文围绕腾讯2024年财报，从游戏、广告、金融支付和资本开支四个层面进行了深入剖析。游戏业务战略调整，寻求长青之道；广告业务受益于AI，场景和效率不断提升；金融支付业务通过创新模式和技术手段挖掘潜力；资本开支瞄准游戏和广告，为未来发展布局。长期来看，腾讯已完成高质量转型承诺，其在算力设施和流量出口方面的发展值得期待。
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